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来源：郁言债市

? ??传统框架失效 ，“看股做债”走向极致

7月中旬以来或是相对煎熬的阶段
。一方面
，债市需要承受长久期收益率大幅上行带来的资本利得亏损，另一方面 ，投资者还面临着传统利率定价框架的全面失效。在理论上
，债市定价的三要素，资金面 、基本面
、政策面 ，均支持利率下行 。

市场进入了一个由风险偏好单变量决断的定价状态
，这也使得“看股做债 ”走向极致
。这种状态形成的原因，或主要与股市非常态的风险收益率比相关 ，4月以来股市的极致行情使得上证指数、万得全A的滚动3M卡玛比率自7月后长期维持在4.0以上水平
，这是去年“924
”行情也无法达到的状态。这种几乎只涨不跌的风险偏好，对债市形成极大压力 。

?8月下旬 ，股市发展的两个逻辑

一是快涨逻辑，在“九三共识”的支撑下
，各大股指，尤其是大盘型股指 ，或受到资金的托举
，继续维持只涨不跌的趋势，同时由于本轮股票牛市不同于“924 ”行情 ，前期散户资金进场节奏或更为温和
，未来一周随着股市赚钱效应得到强化，不排除居民资金集中进场 ，加快股市上涨速度的可能性
，债市或仍面临压力
。

二是震荡逻辑，随着9月3日阅兵时点将近 ，部分投资者或针对“九三共识”做逆向投资
，提前止盈退场，一旦股市开始出现下跌迹象 ，其对散户及其他资金的吸引力便容易下降，进而推动股市转而进入震荡区间
，债市的情绪的压力也会相应减轻。

如果逻辑一成立，债市可能还有一跌 ，长端利率在恐慌情绪下进一步朝着不合理的定价调整
，收益率或全面逼近3月中旬的高点，进而逐步独立于股市 ，走绝对收益率有吸引力的内生修复 。如果逻辑二成立
，债市大概率会走出加速下行的修复行情，多头或报复性反攻 ，收益率快速下行
。因而综合来看
，我们倾向于站在当前收益率，在负债端允许的情况下坚持越调越买。

?机构行为 、资金因素指向债市或可乐观一些?

21-22日早盘 ，债市已经接近走出独立行情
，周五下午的股市加速又中断了这一进展 。这背后的机构行为，反映出当前各品种收益率或已具备初步性价比 ，配置力量在进场。

相比与7月下旬的下跌行情，8月初以来虽然债市表现同样不佳
，但机构的定力正在提升
。如8月18-22日基金净卖出规模远小于7月21-25日情形；此外，在基金卖债的同时 ，熊市中往往更加谨慎的理财及其通道开始成为二永债的主要承接盘；一贯在二级市场上出券的股份行
，反而成为了长久期利率债的关键买盘；部分券商自营也在加仓10年以上国债，博弈行情反转的机会。

往后看 ，债市的利多或来自于降息预期发酵 。鲍威尔在Jackson Hole会议上超预期的鸽派发言
，大幅扭转了市场对于9月美联储不降息的担忧
。其发言落地后，美元指数大幅跳水 ，离岸人民币汇率也由7.186升值至7.172。随着美国也回归降息通道
，全球降息的压力也得到缓和，国内降准降息
、央行重启买债等系列“宽货币
”政策空间相应打开 。

资金方面 ，税期异动后
，央行及时通过逆回购填补缺口，并追加MLF净投放 ，反映其态度依然偏呵护，这也指向短期内资金面可能不会出现明显的大方向反转
，8月资金大概率可平稳跨月，且跨月后9月初资金利率或将重回低位 ，对债市也形成一定支撑
。

?债市策略：高位博弈窗口打开
，哑铃组合进攻?

观察机构久期，以利率债基产品为例 ，无论是更为灵敏的15日窗口模型测算结果
，还是更为稳定的40日窗口模型测算结果，截止8月22日二者均为4.47年 ，较8月初高点下降0.28年
，接近4月对等关税落地后均值4.39年，意味着当前多数机构已调降久期 ，但不至于压降至过低水平。

债市调整至此
，进一步大幅防御的必要性或在下降，倘若面临负债端压力 ，或许可以考虑3.0-3.5年的久期位置，低于市场中枢
，但又不至于达到近期绩优产品（防御型策略）2.5年的极致状态，同时保留一定的现金 ，以便债市行情出现反转后能及时通过超长债追加久期 。如果在前期的调整行情中已腾挪出一定仓位
，在“宽货币”空间重新打开的背景下，或可逐步重新建立久期仓位 ，品种布局上可考虑哑铃型结构
，长端10年国开、30年国债等短期超调概率较大的品种值得关注，博弈其独立修复行情带来的“平坦化 ”机会
。

风险提示：货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化 。财政政策出现超预期调整
。

01

利率高位 ，多空抗衡

8月18-22日
，上证指数持续刷十年新高水平，“股债跷跷板
”效应明显 ，债市收益率冲高震荡。长端方面
，10年国债活跃券（250011）上行至1.79%（+4bp），30年国债活跃券（2500002）上行至2.04%（+4.4bp）；短端方面 ，1年国债活跃券（250008）上行至1.38%（+1.7bp），3年国债活跃券（250010）上行至1.44%（+2.5bp） 。

本周主要影响事件及因素：

（1）周末美俄成功会谈
，使美方原本对中方购买俄油加征关税的计划也暂时搁置，中美间接缓和 ，进一步提升风险偏好
，对债市不利。18日，上证指数攀升至3746点 ，创近十年新高
，公募纯债产品面临较大的赎回压力，基金当日大额减持债券
。

（2）18-19日 ，税期走款余波未平
，资金面明显收敛，借贷成本维持高位。不过 ，19-20日央行随之大额追加投放
，逆回购续作规模分别达到5803 、6160亿元，流动性压力自21日起缓解；22日央行公告MLF净投放3000亿元 。

（3）20日
、22日股市先后演绎当日大涨行情 ，22日上证指数向上突破3800点，尾盘收于3825.76点；权益行情大涨的背景下
，债市定价被风险偏好主导，基本面与资金面等传统定价因素基本失效
。

（4）22日 ，首批票息含税的10年、30年国债招标落地
，二者票面利率分别较招标期间二级市场次新券收益率上浮3.3% 、3.9%（增值税率为6%），发行结果尚可。

（5）22日晚间 ，鲍威尔在Jackson Hole会议上发表演讲
，释放9月降息信号 。

过去一周，资金面先紧后松 ，权益资产强势表现对债市的压制力依旧
，利率曲线小幅走陡，弯曲程度渐进提升 ，中长久期信用债显著调整
，曲线大幅陡峭化
。

存单方面，受到税期资金面阶段性收敛影响 ，不少机构选择提价发行存单，据22日招标结果
，25日即将发行的3个月
、6个月、1年期大型国股行存单收益率分别为1.50% 、1.64%、1.67%，较18日定价普遍抬升3bp；二级市场收益率相应受到影响 ，3个月
、6个月、1年期收益率分别上行3bp 、2bp
、3bp至1.55%、1.61% 、1.67%。

国债方面
，1年期限收益率持稳于1.37%，3年及以上收益率上行幅度多在3-5bp区间 ，10年
、30年国债收益率分别上行4bp、3bp至1.78% 、2.08% 。国开债行情与国债相似
，各期限收益率上行幅度在3-4bp左右
。

信用债方面，中长久期品种承压 ，隐含AA+城投债曲线上
，1年
、3年、5年期收益率分别上行3bp 、8bp
、9bp，其中3年及以上收益率普遍回到2.0%之上；AAA-二级资本债曲线上 ，1年、3年 、5年期收益率分别上行4bp、6bp
、7bp
，其中3年、5年期收益率调整幅度大于国开债同期限品种。

下周（8月25-31日）债市关注点：

股市表现，重要股指能否维持高位 ，或再创新高

MLF中标利率是否下行（25日）

跨月资金准备期，央行净投放情况（25-29日）

7月工企利润数据 、8月PMI表现（27日
、31日）

美联储对降息表态转向后
，全球资产定价表现

02

迎风而行

对于债市而言，7月中旬以来或是相对煎熬的阶段 。一方面 ，债市需要承受长久期收益率大幅上行带来的资本利得亏损
，以典型的10年、30年国债收益率为例，对比8月22日高点与7月15日调整起点的利率水平 ，二者上行幅度分别为12bp 、25bp
，其中30年国债收益追平3月年内高点
。

另一方面，投资者还面临着传统利率定价框架的全面失效 ，尽管7月以来大部分时段内资金面整体偏松
，各类宏观经济数据反映三季度以来基本面状态不算特别乐观，央行践行宽松政策方向 ，持续通过买断式回购
、MLF释放中长期资金投放
，财政政策则维持平稳的发力节奏。债市定价的三要素，资金面、基本面 、政策面 ，在理论上均支持利率下行 。

市场进入了一个由风险偏好单变量决断的定价状态，这也使得“看股做债”走向极致。这种状态形成的原因
，或主要与股市非常态的风险收益率比相关
。为了方便对不同资产做统一比较，风险收益率比指标上 ，我们选用债市更为常用的滚动3M卡玛比率。从结果来看
，4月以来股市的极致行情使得上证指数
、万得全A的滚动3M卡玛比率自7月后长期维持在4.0以上水平，这是去年“924 ”行情也无法达到的状态 。这种几乎只涨不跌的风险偏好 ，对债市形成极大压力
。

未来一段时间内
，股市或存在两个逻辑，一是快涨逻辑 ，在“九三共识
”的支撑下
，各大股指，尤其是上证指数、沪深300等大盘型股指 ，或受到资金的托举
，继续维持只涨不跌的趋势，同时由于本轮股票牛市不同于“924”行情 ，前期散户资金进场节奏或更为温和，未来一周随着股市赚钱效应得到强化
，不排除居民资金集中进场，加快股市上涨速度的可能性 ，债市或仍面临压力。二是震荡逻辑
，随着9月3日阅兵时点将近，部分投资者或针对“九三共识 ”做逆向投资 ，提前止盈退场
，一旦股市开始出现下跌迹象，其对散户及其他资金的吸引力便容易下降 ，进而推动股市转而进入震荡区间
，债市的情绪的压力也会相应减轻 。

如果逻辑一成立，债市可能还有一跌 ，长端利率在恐慌情绪下进一步朝着不合理的定价调整
，收益率或全面逼近3月中旬的高点，进而逐步独立于股市 ，走绝对收益率有吸引力的内生修复
。如果逻辑二成立，债市大概率会走出加速下行的修复行情
，多头或报复性反攻，收益率快速下行。因而综合来看 ，我们倾向于站在当前收益率
，在负债端允许的情况下坚持越调越买 。

从本周（8月18-22日）情况看，周四至周五早盘债市已经接近走上独立行情了 ，周五下午的股市加速又中断了这一进展
。这背后的机构行为
，反映出当前各品种收益率或已具备初步性价比，配置力量在进场。相比与7月21-25日当周的下跌行情 ，8月初以来虽然债市表现同样不佳
，但机构的定力正在提升 。如7月21-25日基金净卖出3587亿元，而8月18-22日基金仅净卖出2028亿元 ，其中19日（实际交易为18日）为主要减持时点
，贡献了1266亿元的净卖出规模，后续几日净卖出量均不算显著
。此外 ，在基金卖债的同时，熊市中往往更加谨慎的理财及其通道开始成为二永债的主要承接盘；一贯在二级市场上出券的股份行
，反而成为了长久期利率债的关键买盘；部分券商自营也在加仓10年以上国债，博弈行情反转的机会。

往后看 ，债市的利多或来自于降息预期发酵 。22日晚间
，鲍威尔在Jackson Hole会议上超预期的鸽派发言，大幅扭转了市场对于9月美联储不降息的担忧。其发言落地后 ，美元指数大幅跳水
，离岸人民币汇率也由7.186升值至7.172
。随着美国也回归降息通道，全球降息的压力也得到缓和 ，国内降准降息 、央行重启买债等系列“宽货币
”政策空间相应打开。

与此同时
，税期异动之后，流动性或重回宽松 ，对债市也形成一定支撑 。8月市场经历了税期附近的借贷成本显著上行
，背后可能对应三个变化，一方面 ，今年上半年财政收入表现偏弱，1-6月税收收入同比下滑1.2%
，下半年财政或税收板块发力，如7月税收收入为1.80万亿元 ，同比多增5%
，8月或面临类似的困扰；另一方面，8月买断式逆回购续作时间集中在上旬 ，当时市场资金压力不大
，机构在报量期间或低估了税期资金压力；再者，股票牛市行情可能也会对资金造成一定挤占作用；随着月中买断式逆回购相继到期 ，央行在税期前两日的常态化投放或难满足市场资金需求
，最终形成了资金缺口
。但从后续央行及时逆回购补充以及MLF净投放操作来看，其态度依然偏呵护 ，这也指向短期内资金面可能不会出现明显的大方向反转
，8月资金大概率可平稳跨月，且跨月后9月初资金利率或将重回低位。

落脚到短期的债市策略上 ，首先观察机构久期，以利率债基产品为例
，无论是更为灵敏的15日窗口模型测算结果，还是更为稳定的40日窗口模型测算结果 ，截止8月22日二者均为4.47年
，较8月初高点下降0.28年，接近4月对等关税落地后均值4.39年 ，意味着当前多数机构已调降久期
，但不至于压降至过低水平 。

债市调整至此，进一步大幅防御的必要性或在下降 ，倘若面临负债端压力
，或许可以考虑3.0-3.5年的久期位置，低于市场中枢 ，但又不至于达到近期绩优产品（防御型策略）2.5年的极致状态
，同时保留一定的现金，以便债市行情出现反转后能及时通过超长债追加久期
。如果在前期的调整行情中已腾挪出一定仓位 ，在“宽货币”空间重新打开的背景下，我们更倾向于逐步重新建立久期仓位
，品种布局上可考虑哑铃型结构，长端10年国开
、30年国债等短期超调概率较大的品种值得关注 ，博弈其独立修复行情带来的“平坦化 ”机会。

03

净值跌幅扩大
，理财规模持续下降

3.1?周度规模：环比降995亿元注：由于数据源受限，目前仅有70%的产品规模正常披露（约为21万亿元） ，当前数值仅反映部分理财产品情况
，不代表整体理财情况，仅供参考 。待数据源更新后 ，我们将及时更新完整信息
。

8月11-15日
，利率再度上行，理财产品净值也随即出现回撤 ，截至8月15日
，短债、中长债理财产品回撤幅度分别为3bp 、1bp。净值的波动或已传导至负债端情绪，理财规模环比降1497亿元至31.17万亿元（初值降1206亿元） 。往年8月第二周 ，理财规模多抬升，2021-23年规模增幅在700-5600亿元区间（平均增幅2500亿元）
，2024年则受大行卖债的影响，债市同样出现回调 ，存续规模小幅回落近百亿元
。

拆分产品结构来看
，日开型产品规模大幅回落，环比降1546亿元。其次是久期同样偏短的持有期产品 ，规模环比降163亿元 。封闭式产品维持正增
，小幅扩容252亿元，其次定开产品 ，较前一周增109亿元。

本周（8月18-22日）债市空头情绪进一步升温
，理财净值跌幅扩大，纯债类理财产品净值回撤升至10bp ，幅度已超过今年2月份赎回潮水平
，产品负债端或承压
。同时，股票行情持续加速 ，部分理财资金可能逐步向权益市场“搬家
”。在此背景下，理财规模持续缩减
，本周环比降995亿元至31.07万亿元 。往后看，下周（25-29日）将迎月末周 ，在回表的驱动下
，理财规模大概率会继续下降，2021-24年平均降幅在400亿元水平
。

不过当前或也无需担心理财的负反馈 ，因为今年以来理财的配置方向以存款、存单等高流动性资产为主
，买债规模本身就在下降，因而流动性储备或足以应对一些冲击。

3.2 理财风险：尚未出现大规模赎回迹象

理财破净率和业绩不达标情况易受产品过往业绩影响 ，2024年以来波动水平相对不大
，同过往几轮赎回潮可比性不高，我们更加关注理财区间负收益率表现 。

8月18-22日 ，随着理财产品净值回撤幅度走扩
，区间负收益率显著攀升，滚动近1周理财产品负收益率较前一周上升14.3pct至27.26%
。拉长期限来看 ，滚动近三个月产品负收益率也环比升0.9pct至1.49%。

受理财产品回撤幅度增大影响，理财破净水平持续抬升 。全部产品破净率较上周升0.86pct至1.7%
。拆分各机构观察
，国有行
、股份行和城农商行较前一周分别上升0.83pct、0.42pct和2.08pct，分别至2.1% 、1.2%和2.7%。

同样 ，产品业绩未达标占比也在上升 。全部理财业绩不达标率环比升2.7pct至21.0%
。拆分各机构观察
，国有行
、股份行和城农商行较前一周分别上升2.5pct、2.7pct和3.2pct，分别至25.1% 、20.4%和12.1%。

不过 ，尽管各类风险指标均在抬升
，理财并未出现大规模赎回的迹象 。结合第三方申赎数据来看，18-22日理财机构对债基基本维持净申购 ，仅18日当日赎回6.3（脱敏数据
，单位为1）。同时，理财在二级市场中的配置节奏也维持稳定 ，本周净买入 540 亿元（过去三周分别为 630 
、467 、569 亿元）
，对存单也维持增配态势，净买入179亿元
。

04

杠杆率：银行体系降杠杆

8月18-22日 ，税期资金面超预期收敛，平均资金利率大幅上行
，R001周均值较上周小幅上行15bp，R007周均值环比上行6bp。银行间质押式成交规模回落 ，平均成交量由前一周的8.15万亿元降至7.13万亿元 。

平均隔夜占比下降
，由前一周的89.82%降至87.75%
。逐日来看，税期走款期间（18-19日） ，流动性紧张
，R001成交量占比维持在87.0%左右，随着周四周五资金面转松 ，隔夜成交占比提升至88.7%附近。

银行负债端压力抬升
，银行间杠杆率下降 。受税期影响，18-22日 ，银行体系平均融出规模骤降至2.90万亿元水平
，前一周为4.28万亿元；存单一级发行价格也从周初的1.64%左右逐步攀升至1.67%附近，二者或共同指向银行负债端存在压力
。在此背景下 ，银行间平均杠杆水平下降，由前一周的107.67%降至107.09%。不过周内来看
，杠杆率整体呈现上升趋势，由周初的106.93%提升至周五的107.33% 。

交易所加杠杆 ，平均杠杆水平由前一周的122.13%提升至122.65%
。周内来看
，交易所杠杆率一波三折，由周一的122.65%降至周二的122.28% ，后反弹至周四的122.98%
，周五再度小幅降至122.87%。

非银机构杠杆率水平继续下降，平均杠杆水平由前一周的112.47%降至111.66% 。与银行体系杠杆率类似 ，虽然周均值下降
，但是周内呈现上升趋势，非银杠杆水平由周一的111.32%升至周五的111.96%
。

05

债基久期压缩

8月18-22日 ，债市空头情绪升温
，长端利率高位震荡，中长债基进一步压缩久期。其中 ，利率型中长债基久期周度平均值由前一周的4.70年压缩至4.58年，信用型中长债基久期周度平均值同样由前一周的2.70年压缩至2.58年 。周内来看
，利率债基的久期由周一的4.66年持续压缩至周五的4.47年；信用债基久期由周初的2.64年压缩至2.54年左右。

需要说明的是，久期模型本质上是通过分析一段时间内基金产品的收益序列特点 ，以此来捕捉不同期限仓位变化的信息
，若基金在短期内频繁调整策略，久期模型所反映的结果存在一定的滞后性
。

此外 ，我们也沿用《一季度纯债基金规模“百态”》中短债与中短债基金的划分名单（Wind口径下的短债基金包含了中短债基）
，采用类似的方法对短债 、中短债基金进行了久期跟踪。

短债及中短债基金久期也同步压缩 。其中，中短债基金久期中枢的周均值由前一周的1.66年压缩至1.63年 ，短债基金久期中枢由前一周的1.05年压缩至1.01年
。日度来看
，中短债基金久期由周一的1.67年缩短至周五的1.58年，短债基金久期由周一的1.05年逐日下降至周五的0.98年。

说明：我们在《久期测算2.0版 ，兼具高频与精准》中
，结合基金实际运作特点，改进了久期测算的方法论 ，并对各个季度内存续的中长债基（剔除了摊余型
、持有期型及定开型）进行了风格分类，根据基金季报中各券种持仓数据
，将国债、政金债 、同业存单及其他（多为地方债）视为利率型持仓，将企业债
、中票、短融 、非政金金融债及ABS视为信用持仓 。参考24Q2结果 ，我们将利率持仓高于70%的品种归类为利率债基（共327只）
，将信用持仓高于70%的品种归类为信用债基（共180只）
。

06

政府债净缴款规模下降

政府债供给节奏放缓，8月25-29日计划发行量为3516亿元 ，较上周的7618亿元大幅回落。其中
，国债无发行计划（周环比-3927亿元），地方债计划发行3516亿元（周环比-176亿元） 。

政府债净缴款也从前一周的2948亿元降至2114亿元 ，主要由于8月国债已全部发行完毕
，下周国债净缴款量由前一周的1156亿元降至-1亿元；地方债净缴款量则有所提升，环比增加323亿元至2115亿元
。

地方债方面

本周（8月18-22日） ，安徽省披露置换隐性债务专项债发行计划
，合计发行291亿元，发行期限均在10年期及以上。截至8月26日 ，置换债已发行和已公告的计划发行规模合计19367亿元，发行进度96.83%（全年2万亿元） 。

新增地方专项债方面
，8月18-22日发行2393亿元，8月25-31日发行1880亿元
。截至8月31日 ，新增专项债已发行和已公告的计划发行规模合计32641亿元（其中
，特殊专项债7524亿元），同比多6927亿元 ，占4.4万亿额度的74%（去年同期进度为64%）。

周度来看
，8月18-22日，发行地方债3692亿元 ，净发行2013亿元
，其中新增一般债95亿元、新增专项债2393亿元（其中：特殊专项债680亿元）
、普通再融资债958亿元、特殊再融资债245亿元 。

8月25-31日，发行地方债3516亿元 ，净发行2555亿元
，其中新增一般债353亿元 、新增专项债1880亿元（其中：特殊专项债571亿元）
、普通再融资债992亿元、特殊再融资债291亿元。

月度来看，8月1-31日 ，发行地方债9776亿元，净发行5200亿元
，其中新增一般债825亿元 、新增专项债4865亿元（其中：特殊专项债1760亿元）
、普通再融资债3538亿元、特殊再融资债548亿元
。

1月1日-8月31日，新增地方债累计发行38849亿元 ，同比多8011亿元
，占5.2万亿额度的75%，剩余额度13151亿元。地方债累计净发行57456亿元 ，同比多28627亿元 。

其中
，新增一般债累计发行6208亿元，同比多1084亿元 ，占8000亿额度的78%
，剩余额度1792亿元；

新增专项债累计发行32641亿元，同比多6927亿元 ，占4.4万亿额度的74%
，剩余额度11359亿元
。

再融资债累计发行37964亿元（其中，置换债19367亿元） ，同比多14769亿元。

国债方面

周度来看，8月18-22日
，发行国债3927亿元，净发行3526亿元 ，其中特别国债发行831亿元 。8月25-31日
，发行国债0亿元，净发行-2371亿元
。

月度来看 ，8月1-31日
，发行国债13518亿元，净发行8489亿元。

1月1日-8月31日 ，国债累计净发行46710亿元
，同比多16649亿元，占6.66万亿额度的70% ，剩余额度19890亿元 。其中
，补充大行资本的5000亿特别国债已发行完毕，1.3万亿超长特别国债已发行9960亿元
。

政金债方面

周度来看 ，8月18-22日，发行政金债1640亿元
，净发行1620亿元。8月25日，发行政金债310亿元 ，净发行-1075亿元 。

月度来看
，8月1-25日，发行政金债5285亿元 ，净发行3724亿元
。

1月1日-8月25日
，政金债累计净发行17154亿元，同比多8551亿元。

风险提示：

货币政策出现超预期调整 。本文假设国内货币政策维持当前力度 ，但假如国内经济超预期放缓 、或海外货币政策出现超预期变化
，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

流动性出现超预期变化
。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期 ，流动性可能出现超预期变化。

财政政策出现超预期调整 。本文假设国内财政政策维持当前力度
，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整
。

文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告 ，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

分析师：刘郁

分析师执业编号：S1120524030003

分析师：谢瑞鸿

分析师执业编号：S1120525020005

联系人：刘谊

证券研究报告：《迎风而行》

报告发布日期：2025年8月24日

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